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EZB-Aufkaufprogramm: Die Details sind entscheidend
07. September 2012 11:45
Die EZB liess bei ihrer gestrigen Sitzung die Leitzinsen unverändert, gab jedoch Details eines neuen Anleiheaufkaufprogramms bekannt. Innerhalb des „OMT“ (Outright Monetary Transactions) wird die Zentralbank unlimitiert Anleihen von Staaten kaufen.
Der Haken daran: Die Länder müssen entweder vollständig unter den Europäischen Rettungsschirm schlüpfen oder am erweiterten Kreditprogramm „ECCL“ (Enhanced Conditions Credit Line) teilnehmen. Damit bleibt aber zunächst für die meisten Staaten der Eurozone der Status quo erhalten. Der große Befreiungsschlag bleibt aus. Die Euphorie an den Märkten könnte sich als zu voreilig entpuppen.
Neues Instrument der EZB: OMT
Mario Draghi hat den Spekulationen nun endlich ein Ende gesetzt. Überraschungen blieben jedoch nach der EZB-Sitzung aus. Die EZB wird zukünftig unlimitiert Anleihen angeschlagener Staaten mit 1 bis 3-jähriger Restlaufzeit unter dem Programm „OMT“ kaufen.
Allerdings ist die Teilenahme an den Programmen des EFSF / ESM Voraussetzung. Dazu gehört entweder ein voller Unterschlupf unter den Rettungsschirm oder die Teilnahme am erweiterten Kreditprogramm („ECCL“) des EFSF/ESM. Verletzt ein Land die damit verbundenen Auflagen (Sparen und Strukturreformen), wird die EZB die Anleihenkäufe umgehend einstellen. Dies soll gewährleisten, dass es trotz EZB-Schützenhilfe zu notwendigen Veränderungen kommt.
Mit sogenannten Sterilisationsmaßnahmen will die EZB das zusätzlich geschaffene Geld darüber hinaus an anderer Stelle wieder abschöpfen. Damit soll die Preisstabilität gewahrt bleiben. Die EZB verzichtet auch auf einen bevorrechtigten Gläubigerstatus für die angekauften Anleihen.
In Anbetracht der Fülle an Nachrichten verkam es fast zur Randnotiz, dass alle Ratinganforderungen an Sicherheiten, die im Zuge der Liquiditätsbeschaffung bei der EZB hinterlegt werden, für Staaten aufgehoben wurden, die sich unter dem Rettungsschirm befinden bzw. an einem Kreditprogramm des EFSF teilnehmen. Gerade dieser Punkt dürfte bei der Deutschen Bundesbank ebenfalls besonders kritisch aufgenommen worden sein.
Die Bedingungen sind von entscheidender Bedeutung
Ein vollständiger Unterschlupf unter den Europäischen Rettungsschirm EFSF (in Zukunft der ESM) ist nur für Staaten möglich, die sich an den Kapitalmärkten nicht mehr refinanzieren können. EZB-Anleihekäufe kommen deshalb derzeit grundsätzlich für Griechenland, Portugal und Irland in Frage. Die besonders im Fokus der Finanzmärkte stehenden Staaten Spanien und Italien bleiben aber aussen vor. Bislang erhält Spanien lediglich Nothilfen für seinen angeschlagenen Bankensektor.
Zunächst ist für Spanien – aber auch Italien – die Inanspruchnahme der „ECCL“ eine Option, um in Genuss von Anleihekäufen durch die EZB zu gelangen. Hierfür muss ein offizieller Hilfsantrag bei der EU eingereicht werden. Das Instrument wurde beim EU-Gipfel im November des vergangenen Jahres aus der Taufe gehoben. Der ECCL gewährt Kredite für Länder, die grundsätzlich noch Zugang zu den Kapitalmärkten haben, aber aufgrund makroökonomischer Probleme (bspw. einem hohen Schuldenstand) erhöhten Marktturbulenzen ausgesetzt sind.
Für die Inanspruchnahme sind ebenfalls Spar- und Reformauflagen zu erfüllen. Weitere Details werden aber in den EU-Papieren nicht genannt. Ob eine Teilnahme und Überwachung durch den Internationalen Währungsfonds (IWF) erfolgt, war zunächst noch offen. IWF-Chefin Lagarde signalisierte jedoch am späteren Abend die Bereitschaft zur Mitwirkung.
Ob die Länder auf die ECCL-Kreditlinie zurückgreifen und die EZB damit unlimitiert kauft, hängt entscheidend von den Auflagen ab. Letztere setzt die EU. Deutschland dürfte wohl auf möglichst scharfe Bedingungen pochen, während die Peripheriestaaten für weiche Auflagen plädieren dürften.
Da die kritische deutsche Seite, die sich gegen Anleihekäufe der EZB richtet, bislang kein Gehör fand, könnte das größte EU-Land aber seinen Einfluss bei der Setzung der Auflagen zur Geltung bringen. Je härter die Bedingungen, desto weniger EZB-Anleihekäufe wird es geben. Aus Sicht von Deutschland hat dies Charme.
Kein Befreiungsschlag
Die Renditen auf Anleihen der angeschlagenen Länder sind, seit die ersten Pläne des Anleihenkaufprogramms durchgesickert sind, deutlich gefallen. Somit können sich die Staaten zu günstigeren Konditionen verschulden. Die Renditen bleiben aber auf einem kritischen Niveau. Ein erneuter Anstieg bei neuen Hiobsbotschaften ist jederzeit möglich.
Unmittelbare Wirkungen gehen vom EZB-Entscheid zunächst nicht aus. Anleihekäufe kommen nur für Länder in Frage, die sich unter einem Rettungsschirm befinden. Für die im Fokus der Märkte stehenden Länder Spanien und Italien bleibt zunächst der Status quo erhalten.
Um harten Auflagen zu entgehen, haben sich bisher die hilfesuchenden Länder lange geziert, einen Hilfsantrag zu stellen. Dadurch hat sich die Lage an den Kapitalmärkten – auch für andere angeschlagene Länder – verschärft.
Nicht auszuschließen ist, dass Spanien in den kommenden Wochen zur Blaupause wird. Stellt der iberische Staat einen Antrag auf eine Teilnahme am erweiterten Kreditprogramm „ECCL“, dürfte vor allem Italien mit Argusaugen auf die Kreditbedingungen achten. Fallen letztere milde aus, dürfte Italien rasch folgen. Im umgekehrten Falle würde wohl Spanien vorerst das einzige Land mit einer ECCL-Kreditlinie bleiben.
Doch bei aller derzeitiger Freude der Finanzmärkte gilt: Die unlimitierten Anleihenkäufe der EZB werden das fundamentale Problem der Schuldenmisere nicht lösen, verschaffen jedoch zusätzliche Zeit, die notwendigen Reformen voranzutreiben. Tatsächlich haben die Staaten bereits erste Maßnahmen eingeleitet, um die Wettbewerbsfähigkeit ihrer Volkswirtschaften zu erhöhen und die Haushaltsdefizite zu senken.
Erfolge sind bislang aber nur wenige sichtbar. Eine fundamentale Erholung des EUR ist entsprechend kaum zu erwarten, zumal die expansivere Geldpolitik letztlich gegen die Einheitswährung spricht. Vieles dürfte in den Tagen vor dem EZB-Entscheid schon eingepreist gewesen sein, weshalb deutlichere Zugewinne vorerst nicht zu erwarten sind.
Die aktuelle Euphorie kann aber kurzfristig noch für etwas höhere Notierungen in EUR/USD sorgen, ehe der Wechselkurs wieder in Richtung 1.20 tendiert. Zwar steht auch in den USA eine wichtige Notenbanksitzung bevor, in Europa droht aber mit dem Entscheid über die Rechtskonformität des ESM und dem Troikabericht aus Griechenland noch einiges an Enttäuschungspotenzial.
Fazit
Die EZB hat ihren Einsatz erhöht. Dadurch haben sich zwar die Extremrisiken (Tail Risks) reduziert, es ändert aber an den konjunkturellen Problemen innerhalb der Eurozone nichts.
Entscheidender Faktor für die Anleihekäufe ist ein Unterschlupf unter den Rettungsmechanismus EFSF/ESM oder die Inanspruchnahme der erweiterten Kreditlinie „ECCL“ des EFSF/ESM. Sind die Bedingungen der „ECCL“ für die Staaten zu hart, sodass kein offizieller Hilfsantrag gestellt wird, kommt es zukünftig auch zu keinen EZB-Käufen.
Wenngleich die kritische deutsche Seite innerhalb der EZB kein Gehör fand, könnte deshalb bei den Auflagen für Kreditprogramme des EFSF bzw. ESM Deutschland als größter Garantiegeber seinen Einfluss umso deutlicher geltend machen. Die Euphorie an den Märkten könnte zu voreilig sein.
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